El deudor crónico: Argentina, el FMI y una historia que nunca es la misma.

La relación entre la Argentina y el Fondo Monetario Internacional (FMI) suele contarse como una historia que se repite: crisis, programa, ajuste, incumplimiento y vuelta a empezar. Pero mirada a lo largo de siete décadas, la cuestión es bastante más intrincada; no sólo cambió la Argentina, también cambió el FMI a medida que lo fue haciendo el sistema monetario y financiero internacional.

La idea del FMI nació en Bretton Woods, en 1944, para un mundo muy distinto del actual. Un mundo de paridades fijas respecto del dólar, con la moneda estadounidense convertible en oro, controles a los movimientos de capital y una arquitectura financiera internacional mucho menos compleja e integrada. Su función original era bastante precisa: asistir transitoriamente a países con problemas de balance de pagos para evitar que el ajuste se produjera mediante devaluaciones competitivas, restricciones al comercio o contracciones desordenadas.

Argentina se incorporó al Fondo recién en 1956 y firmó su primer acuerdo stand-by en diciembre de 1958, durante el gobierno de Arturo Frondizi. Durante las décadas siguientes, la relación con el organismo estuvo dominada por los ciclos de stop & go asociados a los desequilibrios de cuenta corriente en un contexto de problemas fiscales estructurales financiados con emisión. El gran quiebre llegó en los años ochenta. Y para entenderlo hay que salir de la Argentina.

La convertibilidad del dólar al oro establecida en Breton Woods terminó a comienzos de los setenta. Después llegaron los shocks petroleros y el reciclaje de los petrodólares. Los bancos internacionales quedaron inundados de liquidez y comenzaron a prestarle masivamente a los países en desarrollo. América Latina se endeudó y durante algunos años pudo financiar grandes déficits externos sin corregirlos.

Todo cambió cuando Paul Volcker, entonces presidente de la Fed (el Banco Central de EE. UU.), llevó las tasas de interés a niveles extraordinariamente altos para quebrar la inflación. El costo de la deuda saltó, el crédito se cortó y México anunció en 1982 que no podía seguir atendiendo normalmente sus compromisos. La crisis se propagó por toda América Latina.

Argentina había recibido entre 1977 y 1980 enormes flujos de financiamiento externo que ayudaron a expandir el crédito doméstico y sostener desequilibrios fiscales y externos. La combinación de liberalización financiera, tasas altas en moneda local y la tablita cambiaria (un esquema de devaluaciones programadas, graduales y preanunciadas) había generado apreciación y carry trade (que entonces se llamaba bicicleta financiera). El aumento de las tasas de la Fed y el cierre del crédito internacional hicieron visible de golpe la fragilidad del esquema y propiciaron la crisis que vino después en toda la región. Lo que hoy se recuerda como “la década perdida”.

El primer cambio del FMI

Ahí cambió también el FMI. Dejó de ser solamente el organismo creado para financiar desequilibrios transitorios de balance de pagos y pasó a ocupar un lugar central como articulador entre gobiernos deudores, bancos acreedores y el Tesoro de Estados Unidos. No es un detalle. La deuda latinoamericana estaba concentrada en los balances de grandes bancos internacionales, en su mayoría de USA, y un default generalizado podía transformarse en un problema para el sistema financiero norteamericano y global.

Argentina no pudo pagar sus compromisos internacionales y entró en default en 1982, pero siguió pagando intereses durante buena parte de la década. Una parte de esos pagos pudo sostenerse precisamente con créditos del FMI, que ayudaban a garantizar el cobro de los bancos y evitaban que éstos tuvieran que reconocer inmediatamente pérdidas mucho mayores. El FMI ya no sólo financiaba un balance de pagos: ayudaba a administrar una crisis sistémica de deuda.

La salida llegó gradualmente con el Plan Brady. La deuda bancaria se transformó en bonos negociables, con quitas, garantías y distintos esquemas de tasas. Nacía, además, algo nuevo: el mercado moderno de deuda de los países emergentes.

Argentina ingresó al Brady en 1992. Para entonces había puesto en marcha la convertibilidad (fijando el valor del peso en relación al dólar). Y acá aparece una paradoja que muchas veces se pierde cuando se reconstruye la relación con el Fondo: el FMI no diseñó la convertibilidad y su staff fue inicialmente escéptico respecto de un régimen tan rígido en un mundo de tipos de cambio flexibles. De hecho, la convertibilidad arrancó sin acuerdo con el FMI. Pero el Fondo sí acompañó la refinanciación de la deuda argentina en el marco del Plan Brady y, una vez que el esquema empezó a funcionar, pasó a respaldar el programa.

Como contamos con Daniel Kerner en el libro Back to the 90s, el mundo había vuelto a cambiar. La liberalización financiera de los noventa multiplicó los flujos privados hacia países emergentes que debían empezar a refinanciar en el mercado los vencimientos de los bonos originados en el Brady. El problema ya no era solamente el déficit de cuenta corriente bajo un sistema de paridades fijas. Las crisis empezaban a aparecer por la cuenta capital: países que podían financiarse abundantemente hasta que, de golpe, dejaban de poder hacerlo.

México en 1994/95 fue la primera gran señal. El “Tequila” produjo un sudden stop (parada súbita) y contagió rápidamente a la región. La administración Clinton armó junto con el FMI y otros organismos un paquete de asistencia cercano a USD 50.000 millones. México era demasiado importante para caer.

Después vino Asia en 1997. Allí el problema ni siquiera era esencialmente fiscal: gran parte de la fragilidad estaba en la deuda privada y en sistemas financieros altamente apalancados que no sobrevivieron las tasas altas y la fortaleza del dólar a partir de 1996. El FMI volvió a intervenir con paquetes enormes para Tailandia, Indonesia y Corea y con condicionalidades que luego serían muy discutidas. Después llegaron Rusia en 1998 y Brasil en 1999.

Cada crisis ampliaba la función del Fondo. Y cada rescate agrandaba también la discusión en Washington sobre hasta dónde debía llegar un organismo internacional en su papel de prestamista de última instancia y cuánto moral hazard (riesgo moral) generaban los salvatajes.

Cuando le llegó el turno a la Argentina, que tenía un esquema mucho más rígido y un claro problema de hoja de balance (deuda en dólares y sistema financiero dolarizado), el clima había cambiado. El FMI venía de comprometer enormes recursos en una sucesión de crisis y, más importante aún, había cambiado la disposición política de su principal accionista que no estaba dispuesto a recapitalizarlo. La administración de George W. Bush era bastante menos proclive que la de Clinton a los grandes rescates. Horst Köhler había reemplazado a Michel Camdessus y Anne Krueger ocupaba un lugar central en el Fondo. La idea de que “seguir prestando a países con deudas consideradas insostenibles sólo postergaba el problema” había ganado terreno.

Argentina consiguió todavía el Blindaje a fines de 2000, un paquete anunciado en USD 40.000 millones entre el FMI, otros organismos, España y compromisos locales. Pero no alcanzó para convencer al mercado, el ajuste deflacionario era en extremo contractivo y la salida de depósitos del sistema aceleraba la dinámica. A fines de 2001, el Fondo decidió frenar un desembolso coordinando en simultáneo el default y la quiebra del sistema financiero que se evitó con el corralito.

¿Borrón y cuenta nueva?

La crisis de 2001 terminó con la convertibilidad y el Gobierno, y se formuló un nuevo programa de estabilización negociado duramente con el FMI. Con el boom de commodities de los 00s, los superávit fiscal y externo originados en la grosera transferencia de ingresos y las retenciones, se extendieron y permitieron una enorme acumulación de reservas en una economía que empezaba a crecer.

En enero de 2006 el gobierno de Kirchner canceló anticipadamente alrededor de USD 9.600 millones y pagó toda la deuda que mantenía con el organismo. Pero Argentina no recuperó el acceso al crédito y avanzó en el uso de reservas para seguir afrontando los vencimientos de una deuda reestructurada recién en 2005, mientras perdía los superávits gemelos (en 2009 el fiscal y en 2011 el externo) y empezaba a financiar el desequilibrio de caja con financiamiento monetario. La contracara, la ruptura del Balance del BCRA, vis a vis una caída de la deuda del Tesoro en dólares.

Recién con Macri en 2016, Argentina terminó de resolver el problema de los holdouts que habían quedado de la reestructuración de la deuda de 2005 y volvió a acceder al crédito. Pero en 2018 el país otra vez perdió el acceso a los mercados. Para entonces el déficit de cuenta corriente era cercano a 5% del PIB y el fiscal se mantenía en torno a los 4% del PIB heredados pero con una cuenta de intereses mucho mayor. Macri recurrió al FMI con un respaldo político explícito de Donald Trump y del Tesoro norteamericano. El stand-by, inicialmente por USD 50.000 millones y luego ampliado a unos USD 57.000 millones, fue el mayor de la historia del organismo y superó en 11 veces la cuota.

Pero la función de esos dólares fue cambiando junto con la crisis. Primero reemplazaron al mercado cuando éste dejó de financiar al Tesoro. Después se utilizaron también para sostener el esquema financiero y cambiario mientras la cuenta capital seguía abierta. La estabilidad cambiaria requería confianza precisamente cuando la incertidumbre electoral aceleraba la salida de capitales.

Después de las PASO la dinámica se volvió imposible. Primero llegó el reperfilamiento y finalmente volvieron los controles cambiarios. La cuenta capital se cerró y los dólares dejaron de salir libremente, pero la deuda seguía sin poder refinanciarse. El mismo financiamiento oficial, que con la cuenta abierta podía terminar sosteniendo el mercado cambiario, con la cuenta cerrada servía para sostener pagos de deuda. El FMI revisaría después críticamente el programa y reconocería que no había logrado sus objetivos.

Alberto Fernández heredó esa deuda. Después de reestructurar agresivamente con los acreedores privados sin lograr acceder al mercado, recién en 2022 Martín Guzmán negoció -sin apoyo de parte del gobierno- un nuevo programa por aproximadamente USD 44.000 millones que, en buena medida, refinanciaba al propio Fondo: Argentina no podía afrontar los vencimientos del stand-by anterior.

Kristalina Georgieva defendió entonces el acuerdo como un programa con objetivos “pragmáticos y realistas” y políticas “creíbles”. La frase es interesante porque dice algo sobre la propia naturaleza del organismo. Los programas son el resultado de una negociación entre el gobierno, el staff y finalmente el Directorio, donde pesan sus principales accionistas. Una vez aprobado, el Fondo queda también comprometido a defender públicamente la consistencia del programa que acaba de negociar.

La pandemia había agregado, entretanto, otro cambio en su función. En 2021 el FMI realizó la mayor asignación de Derechos Especiales de Giro de su historia: unos USD 650.000 millones. Argentina recibió alrededor de USD 4.300 millones. Esta vez no había programa ni condicionalidades: era creación global de liquidez distribuida según las cuotas de los países.

Un nuevo giro con Milei

El programa iniciado en diciembre de 2023 produjo un ajuste fiscal y monetario de una magnitud que el Fondo venía reclamando desde hacía años. En abril de 2025 el organismo aprobó un nuevo acuerdo de Facilidades Extendidas por USD 20.000 millones, de los cuales desembolsó USD15.000 millones. Georgieva volvió a respaldar enfáticamente el programa, destacando el ajuste fiscal, la desinflación y las reformas.

Pero esta vez también es distinta la función de los dólares. Los desembolsos permanecen en las reservas del BCRA y, en principio, no pueden utilizarse libremente para pagar vencimientos de deuda con el mercado. El objetivo es recomponer el balance del Banco Central y reconstruir reservas, no financiar gasto, ni vencimientos de deuda, ni vender sistemáticamente dólares en el mercado como ocurrió en 2019. Hoy el techo de la banda está en $1870, 20% arriba del dólar oficial.

Es una diferencia sustancial con 2018. El Fondo vuelve a poner dólares, pero ahora el objetivo es reconstruir el activo externo del Banco Central y facilitar la normalización del esquema cambiario, mientras Argentina intenta recuperar el acceso voluntario al mercado que otra vez vuelve a estar condicionado por el resultado de una elección, y por un acreedor privilegiado (el FMI y otros organismos) que representa casi un 40% de la deuda. Ahí aparece quizá la continuidad más importante de toda esta historia.

Lo que debería cambiar

El Fondo cambió. Cambió el sistema monetario internacional. Cambiaron los instrumentos y la naturaleza de las crisis que intenta contener. Pasó de financiar desequilibrios transitorios bajo Bretton Woods a administrar la crisis bancaria de los ochenta; de ahí a actuar frente a los sudden stops de los noventa; luego a intervenir en crisis de deuda soberana y, durante la pandemia, a crear liquidez global.

Lo que no cambió fue nuestra dificultad para construir un horizonte que permita dejar de necesitarlo. La paradoja es que los países que tienen éxito con el Fondo dejan de necesitarlo. Recuperan reservas, desarrollan mercados de capitales y vuelven a financiarse voluntariamente.

Argentina hace lo contrario. Cada crisis deja una nueva capa de contratos alterados; esa memoria acorta el horizonte; un horizonte más corto reduce el crédito y la falta de crédito aumenta la fragilidad frente a la crisis siguiente.

El Fondo puede prestar dólares, extender vencimientos y respaldar un programa. Lo que no puede prestar es credibilidad. Sin moneda no hay ahorro de largo plazo. Sin reglas que sobrevivan a los gobiernos no hay horizonte. Sin horizonte no hay crédito. Y sin crédito, frente a cada nueva escasez de dólares, volvemos a llamar al Fondo. Y cómo quedó claro en el pasado, las prioridades del FMI no siempre coinciden con las del país.

Salir del Fondo, entonces, no consiste en pagarle. Ya lo hicimos en 2006. Consiste en construir las condiciones económicas y políticas para no tener que volver.

Esta nota es parte del especial Te amo, te odio, dame más, por los 70 años de Argentina en el Fondo. Podés leer el resto de las notas acá.