Actividad y mercado: asunto separado

Esta semana, el bono AL30, el que más liquidez tiene en nuestro mercado y que nació en la reestructuración de deuda que encaró el gobierno de Alberto Fernández en 2020, superó el valor de 50 dólares por bono por primera vez desde su emisión. En su peor momento, en octubre de 2022, tras la renuncia de Martín Guzmán, el paso fugaz por el Ministerio de Economía de Silvina Batakis y la posterior asunción de Sergio Massa, el bono tocó un valor mínimo de US$ 18 dólares. Es decir que quien apostó a que ese bono podía aumentar su valor y lo compró en aquel momento, se encuentra próximo a haber triplicado sus inversiones en un lapso de un año y medio. Un hecho que no existe en ningún lugar del mundo, quizás comparable con alguna memecoin en sus momentos alcistas. Para contextualizar este fenómeno, es posible ver que, desde comienzos de este año, la cotización de los bonos de países emergentes (donde podría ubicarse a Argentina) se contrajeron 0,5%, mientras que los bonos soberanos locales aumentaron su valor en más de 24% en dólares, confirmando que la suba responde a un fenómeno estrictamente local. Este escenario está llevando el riesgo país a cerca de los 1.500 puntos, dejando atrás los 2.600 puntos del último pico de octubre de 2023.

De la misma manera, las acciones siguen recuperando terreno. Tras un 2022 muy magro, ya el año 2023 mostraba señales de mejora y se aceleró desde las elecciones PASO, con una suba del índice superior al 30% en dólares. Otra vez, quien decidió invertir en acciones argentinas logró uno de los mejores rendimientos en moneda dura del planeta.

Sin embargo, sucede algo contraintuitivo. Mientras este panorama festivo se da en los mercados financieros, esta semana nos enteramos que la economía cayó 1,6% en 2023 y que el último trimestre incluso la caída fue más pronunciada (1,9%). A su vez, los primeros indicadores de enero y febrero son muy negativos.

¿Por qué pasa esto? ¿el mercado se adelanta?

Para analizar la dinámica de la sostenibilidad de la deuda del sector público, hay que basarse en tres variables: el crecimiento de la economía, el nivel de déficit fiscal y la tasa de interés a la cual se está endeudando. Es decir, un país que contrajo deuda (prácticamente todas las economías del globo), que demuestra que rápidamente puede volver al equilibrio fiscal y que mantiene un crecimiento económico estable, podrá acceder a una tasa de interés baja, que no le será significativa en el uso de recursos fiscales para su repago y seguramente no tenga ningún problema en devolver la deuda contraída. Uno mismo, como inversor y comprador de estos bonos, sabe que la única manera que tiene de cobrar el valor invertido en aquellos instrumentos financieros es que el gobierno nacional (emisor de la deuda) cuente con el dinero para pagarlos. Acá quedan dos opciones, o el gobierno accede al mercado local o internacional y coloca en el mercado otra deuda que le permita recaudar lo anterior o, como segunda opción, alcanza un superávit fiscal (los ingresos van por encima de los gastos) y eso le permite repagar la deuda. Por ahora, esta administración no ha podido acceder a los mercados de deuda dado que el riesgo país aún se mantiene en niveles elevados, pero sí ha logrado mantener un superávit financiero en un bimestre, algo que no ocurría desde el año 2011.

Además, se ha alcanzado superávit comercial en ambos meses (entran más dólares que los que salen por comercio), acumulando un saldo positivo de 2.200 millones de dólares. Esto es un plus para quienes son acreedores de bonos en moneda dura, porque el gobierno, además de lograr superávit fiscal en pesos, tiene que acceder a los dólares para repagar esos bonos, y que exista superávit externo genera un alivio adicional.

Por ambas razones, la capacidad de repago del gobierno para con sus acreedores aumentó de una forma contundente.

La consecuencia de haber mejorado la capacidad de pago del gobierno se refleja en el nivel de actividad. Los primeros datos de enero y febrero dan cuenta de una recesión que se profundiza y que incluso afecta la recaudación de impuestos ligados a la actividad económica, lo que a su vez impacta en la capacidad de alcanzar el superávit fiscal de largo plazo. Para darse una idea de esto, la recaudación tributaria en enero creció 0,7% anual por encima de la inflación, mientras que en febrero cayó 6,3% interanual. Sin embargo, el ajuste del gasto es muy fuerte (-38% anual en el primer bimestre). Como gran parte del ajuste se hizo a través de licuación del gasto, es decir, con aumentos de erogaciones que fueron muy por debajo de la inflación, los ingresos se vieron fuertemente afectados. Un ejemplo de licuación del gasto es el caso de jubilados y pensionados a raíz de la fórmula sancionada en el gobierno anterior, o el congelamiento nominal de ciertos programas sociales sumado a aumentos salariales en la planta pública que quedaron por detrás de la inflación. Esto, sumado a los ajustes de precios relativos del tipo de cambio, el combustible y las tarifas, hicieron que los salarios del sector asalariado tanto público como privado hayan regresado a niveles del año 2005, hundiendo el poder de compra.

Consecuentemente, los primeros indicadores de la actividad económica reflejaron una marcada caída. La venta en autoservicios mayoristas cayó 8% anual en enero y la venta en supermercados casi 14%; de la misma manera, la producción industrial reflejó una caída de más de 12% anual en el primer mes del año y los indicadores privados muestran que la baja continuó en febrero; el patentamiento de autos y motos acumula 18% de caída en el primer bimestre respecto del año anterior; el índice de la construcción bajó 28% y el crédito general desde bancos al sector privado lo hizo en prácticamente 40%.

Esta es la disociación que hoy existe entre el mercado y el sector real. El primero, confía en que el caminó que eligió el gobierno es sostenible a largo plazo. El segundo, espera que esto efectivamente sea así, mientras trata de sortear las duras dificultades del presente.

Sería intelectualmente deshonesto no considerar que cualquier plan de ajuste de precios relativos y reducción del déficit comienza con un retroceso en la actividad económica. Acá y en el mundo entero. Lo que no hay que dejar de tener en cuenta es que la recuperación debe ser rápida, porque esta economía hoy está sobre ajustada. Para eso, el plan licuadora del gobierno tiene que estar llegando a su final y toca el momento de presentar un programa de estabilización si quiere mostrar éxito duradero.